中小企业私募债被PE打入冷宫：收益率低遭漠视

　　6月8日，苏州华东镀膜玻璃有限公司私募债和深圳市嘉力达实业有限公司私募债作为中国首批发行的中小企业私募债分别在上交所和深交所销售一空，中小企业私募债发行便呈井喷之势。然而，受到各方热捧后，市场上逐渐冷静了下来，热炒下憧憬的销售神话并没有上演。

　　“一些中小民营企业发的债，销售不像前期那么顺利了，投资者觉得收益还不够高。央行一个月内两次降息及银行信托回升，也加大了销售困难。”某券商投行部人士表示。

　　尽管前期中小企业私募债倍受追捧，但由于其收益率偏低被PE打入了冷宫;长远看，其信用等级问题同样是短板，中国市场下各方是否真的会对私募债趋之若鹜，仍需静待观察。

　　收益率低遭漠视

　　开闸月余后，曾经备受市场青睐的中小企业私募债券，由于受到VC/PE机构的“冷眼”，如今已现销售困难迹象。7月16日发布的调研结果显示，在其调研的100多家PE机构中，仅有9%的机构表示会投资私募债。并且截止到7月18日的信息来看，目前已知的私募债认购中并未见到PE机构参与认购的案例。

　　事实上，在境外成熟市场中有大量PE/VC采用可转股债券进行投资的案例，如KKR通过发行垃圾债券结合并购基金高杠杆收购被市场低估的企业，重组后出售给其他投资人以获取高额回报。

　　其实在中小企业私募债推出时，PE业内也寄予类似期待：当企业正常发展时，投资人可以获得较高的固定收益;在公司运营遇到困难或未能达到指标时，投资人可以启动条款以获得股权，之后再通过出售股权以获得更高额的回报。这种含有转股条款的债权与附带回购条款的纯股权投资比起来，有明确的本金偿还性质，不会因企业不诚信，或对赌条款与现行法规有冲突而面临“对赌无效”的风险。

　　VC/PE为何对私募债不感兴趣?业内分析师胡熠分析认为，主要是私募债收益率太低。根据调研结果显示，73%的机构愿意投资票面利率高于12.50%的私募债。然而，据证监会研究中心主任祁斌透露，至今年6月30日，共有27家中小企业通过了备案，19家完成了私募发行，募资规模在 18.5亿元。已发行的私募债中，除了巨龙债的票面利率是13.50%，其余私募债均在9.5%~10%左右。

　　统计显示，从2010年至2012年第一季度，A股市场共有38家VC/PE机构对59个通过IPO方式上市的被投企业进行了减持，平均内部收益率达71.90%。对比IPO减持回报，私募债上述利率表现可说是小巫见大巫，自然难以吸引VC/PE机构。

　　胡熠进一步说，从发行量来看，如果以6月份的发行量(18.50亿)作为平均每月发行规模，则全年中小企业私募债发行总量将在220亿元人民币左右。考虑到私募债目前仍在试点阶段，试点范围只包括北京、上海、天津、广东、江苏、浙江、湖北和重庆，并且主要投资者为银行、证券、保险、信托和基金等机构，VC/PE机构可投规模较小，所以很难达到完善投资组合或提高杠杆的作用。再者，本身流动性就显不足的中国债券市场，私募债短期对中国VC/PE行业的投资方式不会产生实质影响。

　　深圳市东方富海投资管理有限公司合伙人梅健的说法佐证了胡熠的观点，他在7月17日的媒体采访中表示，VC/PE只对股权投资感兴趣。中小企业私募债是债权，不是股权。VC/PE 希望高风险高收益;而债权是保底型的，属于低风险低回报。所以，“我们对中小企业私募债不感兴趣。”

　　上海证券交易所6月8日发布公告，上交所中小企业私募债券第一单当日成功发行，标志着中国首只中小企业私募债诞生。公告显示，由东吴证券(601555)承销的苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券当日上午发行完毕。本只首单私募债期限2年，发行利率为9.5%，每年付息一次，由苏州国发中小企业担保投资有限公司提供保证担保。6月7日，发行人向上交所提出备案申请，6月8日该公司收到上交所出具的《接受备案通知书》，从而成为第一只成功发行的私募债。

　　作为首只发行的中小企业私募债，本期苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券获得市场追捧，包括商业银行、券商集合理财产品、个人投资者等在内的各类投资者对本期私募债表现出浓厚的投资兴趣。最终在本期债券5000万元发行金额中，过半额度由苏州本地的个人投资者所认购，其他剩余额度则基本由苏州本地的商业银行和券商所包揽，投资者单户认购金额均在200万元以上。

　　分析人士表示，本期私募债9.5%的收益率水平以及附加的担保条款，使得各类投资者给出极高的认可度，发行过程也十分顺利。另据了解，本期私募债成功发行后，有望上市交易，交易将按照中小企业私募债试点办法和业务指引相关规定进行。

　　截至6月8日，上交所共受理了15家公司的中小企业私募债券备案申请。10家公司收到了上交所出具的《接受备案通知书》，其中1家已发行完毕;2家公司的备案材料不符合条件，予以退回;3家公司的材料还在核对之中。

　　10家收到《接受备案通知书》的公司分别是上海同捷科技、新丽传媒、苏州华东镀膜玻璃、北京航材百慕新材料技术工程、湖州金泰科技、凡登(常州)新型金属材料技术、天津市天房科技发展、苏州新区新宁自来水发展、南京江宁水务集团、苏州新区新宁自来水发展。

　　从行业分布来看，10家中小企业涵盖了文化传媒、高新技术、普通制造等行业。其中，南京江宁水务集团申请的发行额度为2亿元，湖州金泰科技、苏州华东镀膜玻璃申请的发行额度为5000万元，北京航材百慕新材料为2000万元，其余6家公司均为1亿元。

　　同样的时间，深交所6月9日前已受理9家券商14家中小企业私募债备案申请，其中11家已通过备案，3家正履行备案程序。11家已通过备案企业中有10家提供了担保增信措施。据悉，国信证券深圳两个项目合计2.5亿已发行完毕。