困境中的中小企业私募债

    导言：据优选财富投资研究中心统计，截止到2014年9月，在存续期内的私募债489只，债券余额达639.20亿元。2014年私募债进入发行低迷期，与其同期推出的基金子公司的资管产品差距越来越大，2013年私募债的热度已经消耗殆尽，目前无论是承销方还是投资者，对私募债的态度有了比较大的转变，中小企业私募债开始陷入发行销售两难的困境。在政府一直倡导解决中小企业融资难的大背景下，中小企业私募债如何走出困境，如何真正充当起“坠落的天使”的角色已经成为社会关注的焦点话题。
　　私募债到期违约为首要原因
　　作为中国金融创新的典范之一的中小企业私募债自2012年6月8日发行以来，被市场寄予厚望，但经过两年的发展，2014年中小企业私募债的发行量在逐月减少。2014年是中国金融市场里程碑一年，上半年债券违约、信托资管产品打破刚性兑付等事件集中爆发，而同时也是私募债的到期兑付的高峰年，私募债爆出的危机无疑又为市场增添了几分寒意。
　　目前为止已经实质违约的私募债一共五只，分别是3、4月份爆发违约风险的“13中森债”、“12华特斯”，7月24日正式违约的“12金泰债”，7月29日违约的“12津联债”以及8月25日爆出利息违约的“13华珠债”，出现违约的私募债比例占到总到期数量的20%有余。面对如此高比例的违约率，无论是承销方还是投资者对于中小企业私募债的安全性都有了质疑，这也是私募债遇冷的首要原因。
　　私募债用户体验差是发展缓慢的一大障碍
　　对于投资者来讲，主流的大额投资一般有信托、资管以及中小企业私募债等，而这三类产品主要差别有哪些呢，通过收益、风险和流动性三个角度的对比分析，优选财富高级理财经理李娟认为，中小企业私募债用户体验差也是其发展缓慢的一大障碍。
　　首先从收益上看，一般来讲投资者投资首先看重的是收益，收益高的产品往往会受到更多地关注。而单从收益率看，于中小企业私募债同期开始发行的资管产品在收益率上占优势；对于信托来讲2014年发行的信托产品的平均收益在8.89%，但信托按照投资标的分收益率的差别也很大，比如说房地产信托平均收益率在9.7%左右，而工商企业类信托的收益率则仅为8.4%左右。对于中小企业私募债来说，平均票面收益率在9.16%附近，作为中国的垃圾债券的中小企业私募债来讲，收益率的优势并不明显。
　　图1：平均收益率

　　从风险控制方面看信托以及类信托的资管产品一般来说在产品发行时都会设计严格的风控措施和还款来源，抵押物和担保一般都做得比较充分，2014年初信托产品兑付危机爆发到现在打破刚性兑付的产品已超过数十只，但投资者并没有因为打破刚性兑付而无法收回本息，到目前为止除中诚信托诚至金开2号延期15个月以外其余产品均实现了延期兑付本息，总的来说信托在风险控制方面要有明显的优势，信托产品的安全性是其他产品不能比拟的。基金子公司资管产品和中小企业私募债机会同时受批开始发行，但命运却截然不同，基金子公司资管产品经过两年的发展已经达到了1.6万亿的规模，而中小企业私募债只有区区几百亿的规模，从本质上说基金子公司资管产品属于类信托产品，风险控制方面也类似于信托，但基金子公司由于缺乏项目经验、自身实力薄弱等原因，资管产品的安全性要比信托差一些，而对于中小企业私募债来讲，由于中小企业私募债的发行主体是还没有成长起来的中小企业，并且私募债多数处于无担保状态，部分有担保企业债也经常是流于形式，以8月底出现兑付危机的“13华珠债”为例，据悉该债券由中海信达提供“不可撤销连带责任担保”，而中海信达已经被已被列入国家失信被执行人名单，而同样被中海信达担保的私募债共有10只，涉及到的本金总额达达10亿以上，在中小企业私募债中担而不保的现象较为常见。中小企业私募债被定义为中国的垃圾债券，风险控制方面较为欠缺，安全性相对较大。
　　流动性表现在两个方面，第一是期限，从三类产品的期限看，中小企业私募债平均期限最长，达到2.5年以上，而信托基金子公司资管产品平均期限都在1.5年左右，从期限上看，中小企业私募债的明显不具有优势。另一方面是看产品转让的难易程度，信托和资管原则上是不能流动的，而中小企业私募债的流动渠道也是比较窄，三类产品的流动性都较差，再加上中小企业私募债在产品期限上的劣势，整体上看在流动性上中小企业私募债也不占优势。
　　图2各类产品的平均收益

　　中小企业私募债在困境中生存
　　解决中小企业融资难，融资成本高的问题一直是政府工作的重点之一，2014年以来国务院为解决中小企业融资的问题曾多次发支持中小企业直接、间接融资。而对于中小企业来讲融资途径有限，借贷、发债以及上市是主要的方式；对比来讲，借贷可能成本相对来讲会低一些，但受制于银行贷款额度以及企业信用资质的影响，对于中小企业来讲会相对困难；而对于上市来讲一般是相对成熟企业的融资方式，对于实力还相对较弱的中小企业来讲上市融资更为困难。鉴于以上分析，优选财富高级理财经理李娟认为未来中小企业私募债可能仍然是中小企业融资的重要途径，但目前中小企业私募债发展过程中困境重重，企业、承销以及投资者对其积极性均比较低等问题需要亟待解决，新三板的介入能部分解决中小企业私募债流动性差的问题，未来中小企业私募债要大力发展急需要解决的问题还是风险控制问题，担保和信用体系建设将会是未来政策指向的重要方向。