美国退出QE伤了谁？

    北京时间6月20日凌晨，美联储主席伯南克指出，最可能的情况是从今年末开始缩减QE的规模，至2014年年中某个时候最终停止QE。消息一出，全球股市应声大跌，黄金跌破1300美金，中国的沪市也跌破2100点。

    为什么要退出QE？

    美国的QE1控制了金融危机的深化发展，而QE2的成功背后是宽松6000亿美元，同期中国外汇储备增加5500亿美元，是中国为宽松出来的美元流动性提供了货币蓄水池。对于美国推出QE3和QE4，当时笔者就说是一种不得已的行为，有不得已而为之的成分和其他战略目的。QE4是取代了原来的扭转操作，考虑到国债到期的压力，QE4本身的宽松规模就已经不大了。而QE3购买的主要是资产抵押债券，美国的流动性真的收紧以后，这些债券是还不起的，美联储可以取得其中的抵押资产。美国QE政策本身的边际效益已经在递减，正在逐步走向反面。

    这里我们不仅要看到美国QE的所得，还要看到QE带来的资源价格上涨给世界资源国的好处。

    美联储不继续实施QE还有更重要的原因，就是QE带来的石油涨价的压力。美国打页岩气和页岩油的牌，现在已经出现问题，页岩气不是如他们想象的那样争气，而美国国债利率的长期走低，美联储购买美债的资金来源是超额准备金，而超额准备金的利率高于短期国债利率，也会导致美联储的亏损。为了不亏损，美联储就不得不购买长期国债和让低利率长期化，这个长期化也会挤爆美国社保体系的源头，因为美国人不直接存钱，而美国人的社保都要依靠高利率下的投资收益平衡维持呢！美国人是通过社保体系间接存钱的，这样的长期低利率化是美国社会承担不起的。我们不要忘记危机前美联储的利率高点是5.25%，现在只有0.25%。相差20倍！而美联储在石油危机的时候利率还达到过21.5%，在政策力度方面，美联储的作为经常是可以超越市场想象的。

   “剪刀手”伯南克

    美联储逐步退出QE，意味着世界其他国家也难以宽松，各国准备资金储备越冬是必然的选择，股市在全球范围内再有一次大跌是必然的结果，这个结果本身也是美国财团想要的。我们要看到自2008年危机以来，美资财团是一直在出售资产的，从高盛不断抛售中国的银行股就可以看出，他们需要出售资产掩盖他们的危机，美联储这个时候搞QE实际上是要让他们的资产卖一个好价钱。但到他们资产出售完毕、就如高盛基本清光持有的中国银行股，美资财团手里有钱的时候，美联储继续QE则会导致美资财团手里的货币贬值，这可是美国人不愿意见到的，而此时高位购买资产抬轿子当雷锋则是美资财团更不愿意干的事情。此时，对于美国资本最有利的选择就是退出QE让美元阶段性走强，同时令资产大跌、美资财团可以抄底，因此配合美国资本剪羊毛的政策就出台了。当初有“剪羊毛”的说法，也是华尔街先宽松再紧缩洗劫世人留下的历史名词。现在筹备退出QE，就是美国人准备抄底了。

    美联储的“七种武器”

    有人会说美国经济刚刚有所起色，难道美国不怕退出QE经济复苏进程夭折吗？这里美国实际上还是留有后手的，美联储不施行QE的背后，实际上是美联储手中还有比QE更有威力的调控工具，这个工具就是取消对于超额准备金的付息政策或者调整美联储超额准备金的利率。这样的政策调整直接关系到美联储资产负债表的规模，关系到美元的货币总量和杠杆率，对于市场的影响实际上是远远超过QE的，因为QE是做货币规模的加减法，而超额准备金率所决定的货币杠杆率则是在做乘除法。

    银行在央行的准备金和超额准备金本来是不付息的，但是在2008年金融危机后，美国的货币实际上处于严重泛滥的威胁之中，美国国会于2008年12月授权给美联储新工具——“超额准备金利率”，最初的利率计划1.25%，到目前该利率为0.25%，这个利率使得大量超额准备金存储于美联储，这是西方其他国家所不具备的，因此美联储如果释放淤积在美联储的超额准备金等流动性，同时使得欧洲难以宽松，客观上就是在全球收紧流动性的，这样实际上是美国实行了内外有别的货币政策，是外紧内松的定向宽松政策而不是流动性输出的量化宽松政策。

    凶猛的“超额准备金政策”

    进一步地，准备金付息政策的出台将导致负债方的“准备金存款”快速增加。自2008年9月份开始，原来构成负债方主体的“流通中货币”占比迅速下降，2010年1月底下降到40%左右。而存款机构的准备金存款占总负债比重相应上升，2010年1月底上升到57%左右，危机前2007年6月，准备金总量160亿美元，而2009年9月准备金总量高达8480亿美元，扩张53倍，其中超额准备金高达8220亿美元。在量化宽松的货币政策下，美联储资产负债表规模膨胀创纪录。2010年1月13日，美联储资产负债表规模升至2.274万亿美元。其中，金融机构存放在央行的超额准备金亦从2007年初的22亿美元上升到2009年11月份的1.16万亿美元。根据圣路易斯联储披露的数据，截至2012年3月末，法定准备金余额为968亿美元，超额准备金余额为15,097亿美元，而截至2012年4月18日当周，总准备金余额为15,632亿美元。截至2013年第一季度，美联储资产负债表规模已逼近3万亿美元大关，且美联储正以每月850亿美元的速度购入国债和抵押支持证券。公开资料显示，2009年初时的美联储整体资产负债表规模尚不足1万亿美元。而现在美联储的超额准备金大约有1.7万亿美元。超额准备金成为支撑美联储资产负债表规模的主要贡献项。

    如果现在美联储的超额准备金从1.7万亿恢复到2008年金融危机前几十亿美元的规模，这1.7万亿美元的超额准备金与美国10万亿美元的广义货币M2相比，相当于存款准备金率下降了17%左右。这样的宽松效果是远远超过购买债券的QE的。对于量化宽松“Quantitative Easing”而言，Quantitative是重要的限定，而准备金利率下调导致的超额准备金流入市场，对于市场的影响是要远远要超过QE的影响的。

    实际上在两个月前，美联储主席就超额准备金的问题就表过态了。北京时间4月9日下午消息，美联储主席伯南克表示，美联储将把提高超额准备金的利率作为收紧货币政策的主要工具，而不是从其资产负债表中出售资产。“我们所考虑的基本工具是对超额准备金支付的利率，”伯南克今天在佐治亚州一次会议上回答听众提问时表示。他说，在货币紧缩时期，货币市场利率或许会维持在接近超额准备金利率的水平。

    美国的QE与取消超额准备金虽然都是宽松，但后果是完全不同的。这里笔者曾经分析过印钞不是关键而发钞才是关键，在QE的模式之下，美联储购买国债、政府取得印钞的现金，这些现金被支付给政府的救市和社会保障等项目，是造福社会的。但取消超额准备金让货币在金融体系内衍生，则取得现金的是资本，尤其是控制美国金融机构的美国资本取得大量现金，这些现金可以支持他们到全球收购资产，这是完全不同的效果。

    这样的效果在世界范围则更具有威力。在欧洲，欧洲央行是不提供超额准备金利率的，而且相对于美国，欧洲的非银行部门规模比较小。然而，丹麦和瑞士已经长时间出现了负利率（有些银行甚至收取存户50个基点的存款费用）。欧洲央行在2012年7月把央行存款利率下调到零后，已经导致非抵押利率下滑到只有约10个基点。因为缺乏高质量的抵押品，欧洲的国债抵押回购利率只略高于0（因为资金贷款人不愿意以负利率借钱）。而在中国、印度等新兴国家，资金本来就紧缺，法定准备金还有压力，遑论超额准备金，因此美联储把QE的大棒变成超额准备金政策的金箍棒，由此美联储就让美国资本取得了差异化的优势，这样的优势足以支持美国资本在全球范围内的霸权。

    “安倍经济学”的悲剧

    美国退出QE实际上也是对日本“安倍经济学”的巨大打击。“安倍经济学”计划日本央行大幅度增加货币基础至约相当于其国内生产总值50%的水平，即从2012年的139万亿日元增加至2014年底的200万亿日元。未来两年内，货币基础将以每月相当于其国内生产总值1%的速度膨胀，如果届时未能达到通货膨胀目标，这样的做法还将延续下去。为此日本央行将大规模无限制地购买各种债券，包括日本政府债券在内。将债券采购计划的规模与国内生产总值相比，则日本央行的每月采购力度相当于美联储量化宽松计划的两倍。此外，日本央行还将延长其所采购的债券的期限，从平均不足三年增加至七年左右。日本央行的资产负债表预计将会膨胀到相当于国内生产总值的40%左右，两倍于美联储资产负债表对美国国内生产总值的比例。

    日本这个计划实际上是有预谋地对美元贬值策略，使得外国持有的日本国债与日本的外汇储备相当，日元贬值带来日本制造业相对美国的竞争优势。但美联储如果退出QE则会让日元的国际信用崩溃，世界将抛售日元，日元的贬值将不受控制，这就是如东南亚一样的金融危机了。因此从市场产生美联储行将退出QE的预期之日起日本股市就暴跌了，之所以6月20日跌幅不大，是因为前期下跌已经透支了下行力道而已。因此我们要看到QE是一种权利、一种威慑力，只有拥有金融霸权的美国才能够使用，欧洲一直不宽松搞QE的背后，应当是金融经验丰富的欧洲人冷静地看到了这一点。

    中国怎么办

    针对美联储可能退出QE和超额准备金杠杆政策调控预期，中国一定要将当初的流动性“池子论”坚持到底，在美联储退出QE热钱外流的时候，一定要抽紧银根不让热钱渔利外逃，最好再辅之以税收调节，如果热钱流出，就汇率市场化，让人民币升值到位，加大热钱回流输入性通胀的门槛；而在美联储通过超额准备金的杠杆加大流动性的时候，中国的金融边疆要建设好，不能无原则地放开资本项目的外汇管制、让外资进来肆无忌惮地抄底购买中国的廉价资产。现在到了世界金融危机的下半场，是博弈谁为危机买单的关键时刻，中国不能成为被渔利者。中国手里还是有牌打的，因为中国虽然没有超额准备金，但中国维持法定准备金在历史高位，是有降准降息等多种货币政策手段和空间的，虽然比不了控制世界金融的美联储，但比世界其他国家有自己的优势，处境好得多。

    对于中国金融系统的压力，QE退出与其他因素叠加几乎造成灾难，银行间利率暴表，6月20日质押式回购市场上，短期资金供给近乎枯竭，隔夜和7天回购开盘利率分别达到10%和12%，无奈供给依旧难觅，成交价被一路抬高，隔夜回购成交水平在10点47分后直接被拉到25%的高位，11点48分之后更是攀高至30%，7天回购利率在11点后也被抬高至25%位置，这是一个历史记录的位置。

    有人借此妖魔化中国的金融政策，但这情况其实在海外很正常，只是中国银行业高度稳健，对此还不习惯，银行反应过度而已，似乎中国银行业这样向央行求助就是错误，海外银行被挤兑到央行贴现就是正常金融业务，这是刻意双重标准之下的不公平。中国央行周四（6月20日）向金融体系注资500亿元，这个规模实际上是不大的，比起美国参议员桑德斯的报告所说的美联储在2008年危机的时候给市场投放了16万亿美元的资金，这根本不算什么，这样的央行行使职责再贴现本身并不是量化宽松，而是中央银行的职责，中国的银行应当学会及时向央行贴现，现代金融制度建立央行的目的就是央行作为最终再贷款人防止挤兑的发生的。

    此外中国融资融券时间不长，操盘手们还未偿过市场大规模爆仓的滋味，一味大杠杆、一味乐观非常危险，大机会是在套牢盘变割肉盘之后产生的。比如运营水库，关键是水库久旱见了洪水想多储蓄水，结果是大水来了超预期，水库满而未防洪泄洪把水库冲垮，这样水库蓄水也造成洪水酿成大灾。对于这些，是一定要让金融操盘手知道风险的。在美国，2008年是可以让雷曼倒下的，这是出乎市场预料的。如果一味救市则让这些金融操盘手没有了顾忌，等真的救不了了怎么办？中国外汇储备3万亿美元，看似很高，但还没有世界最大的私人基金管理公司管理的资产多，真的被金融攻击也是很可怕的。央行应当对国家和民族大局负责而不是向某些大行负责。

    现在有大量传言和相应辟谣说某核心银行的违约问题，这肯定是有背景的，不能被倒逼政策。对此美联储也是让雷曼倒下的！如果总保着肿瘤不割，等真的保不住了就是国家和人民的整体性危机。现在能暴露问题是重大进步，某行真的垮了，后续善后处理可以区别对待老百姓与富人、正常商务与违规热钱、隐身外债等，这也是国际惯例。必要时必须让影子银行、潜伏外资热钱和隐身外债的相关利益方遭受损失。

    坚持既定政策是不易的，而央行的区区500亿元就让有关利率均大幅度回落到合理的水平，说明问题在可控范围之内，没有想象的那样严重，不能被一些人忽悠的恐慌出台有利于食利者的政策。惟一值得恐惧的，是恐惧本身。

    综上所述，美联储的QE就是服务美国金融霸权的大棒，在QE之外，美联储的武器库中还有超额准备金等十八般兵器，中国应当有风险意识，保护好民族产业，坚持既定的政策不要被身披改革外衣的“带路党”忽悠，坚定维持安定团结的稳定局面，坚持下去耐心等有人倒下为危机买单，而我们绝不能成为危机的买单者。